O 26 de fevereiro de 2026, a Vanguard aceitou pagar 29,5 milhões de dólares para encerrar uma disputa com uma coalizão de 13 estados liderados pelo Texas que a acusava de práticas anticompetitivas relacionadas a investimentos ESG, em especial a esforços para reduzir emissões de carbono. O acordo se dá no contexto de uma ação coletiva que também envolve a BlackRock e a State Street, que em essência questiona o uso do poder de voto de grandes gestores indexados para influenciar a estratégia de empresas de seu portfólio. A Vanguard não admitiu irregularidades e apresentou o encerramento como uma forma de reorientar seu foco em seus mais de 50 milhões de investidores.
O detalhe importante para o C-Level não é apenas o montante, relativamente pequeno para uma gestora desse tamanho, mas a arquitetura do acordo. A Vanguard se compromete a não usar suas participações para direcionar as estratégias empresariais das companhias do portfólio, não ameaçar com a retirada de ações e não nominar diretores ou apresentar propostas aos acionistas. Além disso, ampliará o programa de voto por delegação para clientes, oferecendo escolha de voto (Investor Choice) a investidores em fundos que representem pelo menos 50% dos ativos em fundos de ações dos EUA que assessora. A Vanguard descreve esse programa como o maior do mundo, com 20 milhões de investidores e mais de 3 trilhões de dólares em ativos até 31 de dezembro de 2025. Essa movimentação altera a discussão: não se trata apenas de ESG, mas de quem decide na empresa moderna quando a propriedade acionária é mediada por índices.
Um acordo que transforma o stewardship em um produto de "mínima intervenção"
A tese implícita do acordo é clara: o stewardship, entendido como a influência ativa da gestora na governança corporativa, se torna um campo legalmente frágil quando se cruza com objetivos públicos como o clima. A coalizão liderada pelo Texas alegou que os grandes gestores teriam coordenado esforços para reduzir a produção de carvão por meio de iniciativas ESG, impactando mercados energéticos e os investidores. Os procuradores gerais que celebraram o acordo o enquadraram como uma defesa da rentabilidade e dos consumidores diante dos altos custos energéticos; Indiana, Iowa e Missouri enfatizaram o caráter “monumental” do precedente, com declarações públicas atribuídas a seus procuradores gerais Todd Rokita, Brenna Bird e Catherine Hanaway.
Sob a perspectiva empresarial, o acordo impulsiona a Vanguard para um modelo de intermediário de governança em vez de ator de governança. Ao abdicar de nominar diretores ou apresentar propostas, e ao comprometer-se a não “direcionar” estratégias, a gestora reduz sua superfície de ataque político-regulatório. Em troca, aumenta o volume de uma alternativa: transferir o voto para o cliente.
Esse ponto é crucial: transferir o voto não elimina o poder, redistribui-o. Para a empresa emissora, o efeito prático pode ser uma base acionária mais fragmentada, com sinais menos coordenados e, potencialmente, menor pressão sistemática de um único bloco de voto. Para a gestora, a mudança transforma uma função historicamente tratada como “responsabilidade fiduciária central” em uma função parcialmente “configurável” pelo cliente, também uma estratégia defensiva. Não se trata de abandonar a governança, mas de redesenhá-la para que a gestora seja menos visível como protagonista de decisões sensíveis.
O preço não está nos 29,5 milhões, mas na sinalização de risco para o capital indexado
Um pagamento de 29,5 milhões de dólares é, por sua magnitude, um custo aceitável. A sinalização, por outro lado, é estrutural: se a litigância estatal pode condicionar a forma como uma gestora exerce o voto e o engajamento, o mercado enfrenta um novo tipo de risco para o capital indexado: o risco de intervenção por governança, não por solvência.
Para quem dirige empresas listadas, isso reconfigura o mapa de interlocutores. Durante anos, a lógica era simples: poucos gestores concentravam porcentagens relevantes de propriedade e podiam inclinar votações. Essa concentração tornava o diálogo mais eficiente, para o bem ou para o mal. Agora, a expansão do Investor Choice — com um critério de 50% dos ativos em ações dos EUA assessoradas pela Vanguard — introduz o cenário oposto: um voto mais “atomizado”, com preferências diversas e menos previsíveis.
Do ponto de vista do negócio, a Vanguard converte um risco reputacional e legal em uma proposta de valor: “mais voz” para o investidor final. O detalhe é que essa voz traz custos de coordenação que antes eram absorvidos pela gestora. E quando os custos de coordenação aumentam, geralmente ocorrem dois resultados: ou as decisões se simplificam para opções pré-determinadas, ou a delegação é feita novamente por conveniência. Ali está a batalha silenciosa da próxima década: quem desenha os menus de voto, que opções são oferecidas, com que narrativa e que porcentagem do acionariado participa ativamente.
Esse acordo também estabelece um precedente para os outros demandados. A BlackRock e a State Street continuam em litígio. Embora não haja prazos públicos de resolução na informação disponível, o incentivo econômico e operativo para negociar aumentará se os estados perceberem que podem obter mudanças comportamentais além de sanções.
O carvão como símbolo: a discussão real é o custo do capital e a licença social do mercado
O foco midiático costuma recair sobre “carvão versus ESG”. É uma simplificação politicamente útil, mas estrategicamente incompleta. O carvão aqui é o símbolo de uma indústria com peso regional e sensibilidade eleitoral. A verdadeira disputa é por quem define o custo do capital e sob quais regras se interpreta o dever fiduciário quando o risco climático, regulatório e de transição afeta os fluxos de caixa.
Os procuradores que apoiaram o acordo argumentaram que priorizar objetivos ESG acima da rentabilidade prejudicava investidores e consumidores e que o resultado protegeria a indústria do carvão e a economia local. A Vanguard, por sua vez, apresentou o acordo como uma forma de focar no sucesso do investidor e reafirmou sua condição de gestora passiva, elevando o Investor Choice como solução.
Na minha perspectiva de impacto e rentabilidade, a pergunta operativa para o mercado energético não é se o carvão ‘ganha’ ou ‘perde’ no discurso, mas que sinais de investimento se tornam dominantes quando os grandes gestores reduzirem sua visibilidade como motores de agendas climáticas. Se o stewardship se retrair por pressão legal, o ajuste não elimina os riscos físicos ou regulatórios do clima: apenas muda o mecanismo de internalização. O risco reaparece, mais tarde, na forma de volatilidade, mudanças regulatórias abruptas, litígios corporativos ou prêmios de seguro.
Ao mesmo tempo, não se deve romantizar o ativismo acionário como se fosse sempre sinônimo de criação de valor. Quando o engajamento se transforma em uma postura reputacional, desconectada de métricas de eficiência, produtividade e resiliência operacional, se assemelha muito a um custo fixo difícil de justificar. O acordo força o mercado a profissionalizar o argumento: menos consignas, mais contabilidade de riscos e retornos.
Investor Choice como uma mudança de produto: a governança se “desempacota” e se vende em módulos
A expansão do Investor Choice é a informação que mais altera o cenário. A Vanguard afirma que o programa permite 20 milhões de investidores a influenciar no voto e que cobre mais de 3 trilhões de dólares em ativos até o final de 2025. Com o acordo, o objetivo se concretiza em pelo menos metade dos ativos em ações dos EUA que assessora.
Isso representa uma mudança de design do produto financeiro: o índice deixa de ser apenas uma exposição barata ao mercado e passa a incluir uma camada opcional de "preferências de governança". Em termos práticos, a gestora transforma uma área historicamente tratada como back-office reputacional em uma alavanca comercial e de mitigação legal.
Para os executivos de empresas listadas, o impacto imediato é tático: o mapa de stakeholders acionários torna-se mais complexo. Em vez de um diálogo com equipes de stewardship que concentram intenção de voto, abre-se um cenário onde campanhas de comunicação, assessores de voto e narrativas públicas podem influenciar mais no resultado. Quando o voto se dispersa, a vantagem é de quem dominar a clareza, consistência e credibilidade operativa.
Para líderes de sustentabilidade corporativa, a mensagem também é desconfortável e útil: o progresso não pode mais ser sustentado apenas com a “alinhamento” de um punhado de gestores. Será sustentado demonstrando que cada decisão ambiental e social se traduz em margem, produtividade, estabilidade da cadeia de suprimentos, custo de energia, retenção de talento e risco legal. As empresas que conseguirem auditar rigorosamente esse vínculo continuarão a atrair capital, mesmo que o termo ESG se torne politicamente tóxico. Aqueles que dependiam da pressão institucional como substituto estratégico perderão tração.
O acordo da Vanguard não anula a sustentabilidade; anula a comodidade. Muda o centro de gravidade do ativismo do intermediário para a competitividade do emissor. E essa é, paradoxalmente, uma área onde o impacto sério se torna mais exigente e defensável.
Mandato para o C-Level: proteger a estratégia com rentabilidade verificável
Esse acordo marca um ponto de inflexão: a governança corporativa entra em uma fase onde o poder de voto se fragmenta e o gestor indexado reduz sua exposição como condutor visível de agendas. O resultado não é neutro. Favorece as companhias que já podem demonstrar desempenho com métricas duras e penaliza aquelas que se apoiavam em narrativas genéricas, tanto do lado “verde” quanto do lado “anti-ESG”.
A prioridade executiva é operar com uma disciplina que resista a litígios, ciclos políticos e mudanças de humor do mercado. Isso exige que cada compromisso ambiental ou social tenha uma economia unitária clara e que cada decisão energética ou industrial incorpore gestão de riscos que um comitê de auditoria possa defender sem eslóganes.
O mandado para o C-Level é rigoroso: auditem se seu modelo está usando as pessoas e o ambiente como insumos para gerar dinheiro, ou se têm a audácia estratégica de usar o dinheiro como combustível para elevar as pessoas, com rentabilidade verificável e governança resistente a ciclos políticos.
