El crecimiento de U.S. Physical Therapy no se explica por más clínicas, sino por una máquina operativa que ya aprende a integrarse
U.S. Physical Therapy (USPH) cerró 2025 con una narrativa que al mercado le gusta: crecimiento de doble dígito, margen mejorando y un 2026 con guía ascendente. Pero el dato que realmente importa para liderazgo no es que operen 780 clínicas en 44 estados. Es que, en un negocio donde el volumen puede destruir calidad y el crecimiento por adquisiciones suele inflar complejidad, están logrando mover tres palancas a la vez: más visitas, mejor precio neto por visita y margen al alza.
En el año completo, reportaron $781,0 millones de ingresos netos, un +16,3% versus 2024, con $650,4 millones desde operaciones de fisioterapia y $114,4 millones desde servicios de prevención de lesiones industriales (IIP), ambos creciendo a ritmos similares (+16,0% y +18,0%). El margen bruto subió a 19,2% (desde 18,5%) y el Adjusted EBITDA llegó a $95,0 millones (+16,2%). En el cuarto trimestre, la empresa marcó $202,7 millones de ingresos (+12,3% interanual) y un récord operativo de 32,7 visitas diarias promedio por clínica, apoyado por 1.593.336 visitas trimestrales (+11,2%).
La lectura superficial diría “les fue bien”. La lectura útil para un C-Level es otra: USPH está mostrando señales de una organización capaz de explotar el negocio principal con disciplina mientras incorpora exploraciones controladas (IIP y alianzas hospitalarias) sin exigirle a cada iniciativa el mismo patrón financiero desde el día uno.
La economía por visita como termómetro real del liderazgo operativo
En servicios de salud ambulatoria, la trampa típica es crecer en ubicaciones y celebrar ingresos, mientras la economía unitaria se deteriora: más volumen con menor rendimiento, más fricción operativa, más costos de coordinación. USPH reporta indicadores que permiten auditar si el crecimiento es “caro” o “barato”. En Q4, el net rate por visita fue $106,49 (+1,7%), y en el año completo el net rate promedio fue $105,76. Ese dato, combinado con +11,2% de visitas, explica por qué el margen bruto de fisioterapia en el trimestre creció +25,3% hasta $35,2 millones.
Esa combinación revela un tipo de liderazgo poco glamoroso y muy efectivo: gestión fina de capacidad clínica, productividad y mezcla de servicios, sin romper el precio neto. En paralelo, el segmento IIP también aumentó margen: $5,0 millones de utilidad bruta en Q4 (+11,5%) con 17,1% de margen. No es un salto explosivo, pero sí consistente con una expansión que no está subsidiada por el core.
La consecuencia organizacional es directa. Si una red de clínicas sube visitas por clínica y mantiene precio neto, está haciendo algo bien en su “sistema”: desde programación y utilización, hasta protocolos y supervisión clínica. No significa ausencia de tensión, significa que la empresa puede absorber demanda sin que cada nuevo paciente se convierta en una excepción operativa. En salud, esa estabilidad es liderazgo.
Aun así, hay una señal que no conviene ignorar: los costos corporativos subieron a $18,1 millones en Q4 (+16,2%) por implementaciones de sistemas e integraciones, equivalentes a 8,9% de los ingresos del trimestre. Esto es el impuesto típico del crecimiento por consolidación. La diferencia entre una compañía que escala y una que se burocratiza es si ese costo transitorio se convierte en plataforma (estandarización útil) o en capa permanente (coordinación inútil). El hecho de que el margen bruto suba mientras crecen esos costos sugiere que, por ahora, USPH está pagando por capacidad de integración, no por ineficiencia estructural.
Crecer por adquisiciones y alianzas sin perder el control del portafolio
USPH no está apostando a una sola vía. En 2025, el conteo de clínicas llegó a 780, con un neto de +19 (sumaron 11 y cerraron 10), y el reporte atribuye parte del crecimiento a la incorporación de clínicas, incluyendo 47 clínicas nuevas de propiedad durante el año. A inicios de 2026 sumaron una participación de 50% en una práctica de ocho clínicas (aprox. $8,0 millones de ingresos y 66.000 visitas) y adquirieron 70% de un negocio IIP con $7,0 millones de ingresos. No es un “all-in” en compras gigantes; es un patrón de adición continua.
La pieza más estratégica, sin embargo, no son esas adquisiciones. Son las alianzas hospitalarias a 10 años anunciadas en febrero de 2026: un acuerdo con MSO Metro LLC, que integra 60 clínicas en Nueva York y que la empresa estima aportará $6 millones al EBITDA de USPH, y un segundo acuerdo de 10 clínicas con impacto de $1,3 millones de EBITDA. En total, $7,3 millones anualizados aproximados, que sobre el Adjusted EBITDA 2025 de $95,0 millones es material.
Estas alianzas cambian la naturaleza del crecimiento. Una adquisición te da control, pero te da también pasivo operativo: cultura, sistemas, variación clínica. Una alianza hospitalaria te puede dar volumen y referencias más estables, pero te obliga a ejecutar en gobernanza compartida. Si el liderazgo no tiene una arquitectura clara de decisión, los acuerdos largos se vuelven contratos que inmovilizan.
La señal positiva es que USPH ya incorpora estas alianzas en su guía 2026: Adjusted EBITDA entre $102,0 y $106,0 millones, y menciona explícitamente el aumento de tasas de Medicare (impacto estimado de $2,5 millones) y las alianzas hospitalarias. Eso sugiere que la empresa está tratando estas alianzas como una palanca operativa con plan de integración, no como un comunicado para la foto.
Dicho eso, hay una tensión inevitable: integrar 60 clínicas en un despliegue “por fases” a mitad de 2026, mientras mantienes récords de visitas por clínica en la base existente, es una prueba de capacidad de gestión bimodal. La empresa tendrá que evitar el error clásico: exigir a un proyecto de integración nuevo el mismo rendimiento inmediato que a una clínica madura y, por presión de corto plazo, frenar el aprendizaje operativo que la alianza necesita.
Gobernanza y continuidad: el costo real de cambiar CFO en plena integración
La empresa anunció que su CFO, Carey Hendrickson, renunciará el 24 de abril de 2026, y que Jason Curtis asumirá como CFO interino. En organizaciones que están implementando sistemas, integrando operaciones y cerrando acuerdos a 10 años, la continuidad financiera no es solo contabilidad. Es control de cadencia: cómo se asigna capital, cómo se priorizan integraciones y cómo se mantiene disciplina en costos corporativos.
No hay elementos para dramatizar el cambio; al contrario, se comunicó con anticipación y con un interino que ya es SVP de Finanzas y Contabilidad, lo que sugiere continuidad operativa. Pero sí cambia el “centro de gravedad” interno en un momento delicado. Los proyectos de sistemas e integración suelen generar inflación de costos y ruido en indicadores, y en esas fases el CFO funciona como el regulador que evita que la organización se autojustifique con narrativas.
A nivel de resultados, el reporte muestra una diferencia que conviene entender bien: el net income GAAP fue $39,6 millones ($1,42 por acción), por debajo del año anterior en EPS ($1,84), afectado por un aumento de $18,0 millones en el valor de intereses minoritarios rescatables, neto de impuestos. En paralelo, los resultados no-GAAP se ven más favorables: Operating Results no-GAAP de $40,0 millones ($2,63 por acción) y crecimiento de EBITDA ajustado.
La lectura de liderazgo aquí es de diseño de modelo: USPH opera con un esquema de alianzas y participaciones donde los clínicos mantienen intereses no controlantes. Eso puede alinear incentivos clínicos y retener talento emprendedor, pero también introduce volatilidad contable y sensibilidad a valoraciones. No es un problema moral ni de integridad; es ingeniería de incentivos con consecuencias financieras.
Como señal de confianza financiera, la empresa elevó el dividendo trimestral a $0,46 por acción (pagadero el 10 de abril de 2026) y recompró 81.322 acciones por $5,6 millones en Q4. Además, cerró el año con $35,6 millones de efectivo y $161,8 millones de deuda, con $144,5 millones disponibles en crédito. Es un balance que conserva opciones: seguir comprando activos, financiar integraciones y sostener retornos al accionista.
La disciplina anti-burocrática se mide en integración, no en presentaciones
El CEO, Chris Reading, atribuyó el desempeño a avances en iniciativas que empujaron crecimiento de ingresos de más de 16%, utilidad bruta más de 20% y mejoras de margen y tarifa neta. El dato duro que valida ese discurso no está en la frase; está en la consistencia entre volumen, net rate y margen, mientras el corporativo absorbe el costo de sistemas.
La prueba 2026 será quirúrgica. Por un lado, la empresa ya tiene una guía de EBITDA ajustado de $102-$106 millones, que implica seguir creciendo pese a integraciones y costos corporativos. Por otro, el despliegue de alianzas hospitalarias a 10 años introduce una nueva capa de coordinación que suele tentar a las organizaciones a crear comités, reportes y estructuras de control que no curan el problema, lo esconden.
En una red de 780 clínicas, la burocracia no llega como un “gran evento”. Entra como un goteo: excepciones operativas que se vuelven política, integraciones que se vuelven reuniones, sistemas que se vuelven excusa. La única defensa es una arquitectura de portafolio clara: el negocio maduro debe sostener productividad y precio; las integraciones deben tener un tablero propio y tiempos realistas; y las exploraciones como IIP deben crecer con métricas operativas que no asfixien su expansión.
USPH ya mostró que su motor actual genera caja y que su expansión no destruyó la economía por visita. Si mantiene esa disciplina mientras integra alianzas hospitalarias y administra la transición de CFO, el diseño organizacional luce viable para sostener rentabilidad presente y escalar nuevas fuentes de crecimiento con control operativo.
