Le 26 février 2026, Vanguard a accepté de payer 29,5 millions de dollars pour mettre fin à un litige avec une coalition de 13 États dirigée par le Texas qui l'accusait de pratiques anticoncurrentielles liées à l'investissement ESG et, en particulier, à des efforts pour réduire les émissions de carbone. Cet accord survient dans le cadre d'une plainte multiétatique qui cible également BlackRock et State Street, et qui remet en question l'utilisation du pouvoir de vote des gros gestionnaires d'indices pour influencer la stratégie des entreprises en portefeuille. Vanguard n'a pas reconnu de manquements et a présenté la résolution comme un moyen de se reconcentrer sur ses plus de 50 millions d'investisseurs.
Le détail essentiel pour les dirigeants d'entreprise n'est pas seulement le montant, relativement modeste pour un gestionnaire de cette taille, mais l'architecture de l'accord. Vanguard s'engage à ne pas utiliser ses participations pour orienter les stratégies commerciales des sociétés de son portefeuille, à ne pas menacer de retirer des placements et à ne pas nommer de directeurs ni soumettre de propositions aux actionnaires. De plus, la société élargira son programme de vote par délégation pour ses clients, offrant une élection de vote (Investor Choice) aux investisseurs dans des fonds représentant au moins 50 % des actifs en fonds d'actions américaines qu'elle gère. Vanguard décrit ce programme comme le plus important au monde, avec 20 millions d'investisseurs et plus de 3 billions de dollars d'actifs au 31 décembre 2025. Ce mouvement change la conversation : il ne s'agit plus uniquement d'ESG, mais de savoir qui décide dans l’entreprise moderne lorsque l'actionnariat est médié par des indices.
Un accord qui transforme le stewardship en produit de "minimum d'intervention"
La thèse implicite de l'accord est claire : le stewardship, compris comme l'influence active du gestionnaire sur la gouvernance d'entreprise, devient un terrain légalement fragile lorsque cela touche à des objectifs publics comme le climat. La coalition dirigée par le Texas a soutenu que les grands gestionnaires auraient coordonné des efforts pour réduire la production de charbon à travers des initiatives ESG, affectant les marchés énergétiques et les investisseurs. Les procureurs généraux ayant célébré l'accord l'ont présenté comme une défense de la rentabilité et des consommateurs face à des coûts énergétiques plus élevés. Indiana, Iowa et Missouri ont souligné le caractère "monumental" du précédent, avec des déclarations publiques de leurs procureurs généraux respectifs, Todd Rokita, Brenna Bird et Catherine Hanaway.
D'un point de vue commercial, l'accord pousse Vanguard vers un modèle d'intermédiaire de gouvernance plutôt qu'en tant qu'acteur direct. En renonçant à nommer des directeurs ou à soumettre des propositions, et en s'engageant à ne pas "diriger" les stratégies, la société réduit son exposition aux attaques politiques et réglementaires. En retour, elle intensifie une alternative : transférer le vote au client.
Ce point est crucial : transférer le vote ne fait pas disparaître le pouvoir, cela le redistribue. Pour l'entreprise émettrice, l'effet pratique peut être une base actionnariale plus fragmentée, avec des signaux moins coordonnés et, potentiellement, une pression systématique réduite de la part d'un seul bloc de vote. Pour le gestionnaire, ce changement transforme une fonction historiquement considérée comme "responsabilité fiduciaire centrale" en une fonction partiellement "configurable" par le client, ce qui est également une stratégie défensive. Il ne s'agit pas d'abandonner la gouvernance, mais de la redessiner pour que le gestionnaire soit moins visible comme acteur des décisions sensibles.
Le coût n'est pas de 29,5 millions, mais le signal de risque pour le capital indexé
Un paiement de 29,5 millions de dollars est, par sa taille, un coût supportable. En revanche, le signal est structurel : si la poursuite d'État peut influencer la manière dont un gestionnaire exerce son vote et son engagement, le marché fait face à un nouveau type de risque pour le capital indexé : le risque d'intervention par la gouvernance, non par la solvabilité.
Pour ceux qui dirigent des entreprises cotées, cela reconfigure la carte des interlocuteurs. Pendant des années, la logique était simple : quelques gestionnaires concentraient des pourcentages significatifs de propriété et pouvaient influencer les votes. Cette concentration rendait le dialogue plus efficace, pour le meilleur ou pour le pire. Désormais, l'expansion de Investor Choice — avec un seuil de 50 % des actifs en actions américaines conseillées par Vanguard — introduit un scénario opposé : un vote plus "atomisé", avec des préférences diverses et moins prévisibles.
D'un point de vue commercial, Vanguard transforme un risque réputationnel et légal en une proposition de valeur : "plus de voix" pour l'investisseur final. Le subtil changement est que cette voix entraîne des coûts de coordination qui étaient auparavant absorbés par le gestionnaire. Et lorsque les coûts de coordination augmentent, deux résultats se produisent souvent : soit les décisions se simplifient vers des options prédéterminées, soit on délègue à nouveau par convenance. Voici la bataille silencieuse de la prochaine décennie : qui conçoit les menus de vote, quelles options sont proposées, avec quelle narration, et quel pourcentage de l'actionnariat participe activement.
Cet accord installe également un précédent pour les autres défendeurs. BlackRock et State Street sont toujours en litige. Bien qu'il n'y ait pas de délais publics de résolution dans les informations disponibles, l'incitation économique et opérationnelle à négocier augmentera si les États perçoivent qu'ils peuvent obtenir des changements comportementaux en plus des sanctions.
Le charbon comme symbole : la véritable discussion concerne le coût du capital et la licence sociale du marché
Le focus médiatique a tendance à se concentrer sur "charbon contre ESG". C'est une simplification politiquement utile, mais stratégiquement incomplète. Le charbon ici représente une industrie avec un poids régional et une sensibilité électorale. La véritable lutte se concentre sur qui définit le coût du capital et sous quelles règles le devoir fiduciaire est interprété lorsque le risque climatique, réglementaire et de transition affecte les flux de trésorerie.
Les procureurs généraux qui ont soutenu l'accord ont soutenu que prioriser les objectifs ESG au détriment de la rentabilité nuisait aux investisseurs et aux consommateurs et que le résultat protégerait l'industrie du charbon ainsi que l'économie locale. De son côté, Vanguard a présenté l'accord comme une façon de se concentrer sur le succès de l'investisseur et a réaffirmé son rôle de gestionnaire passif, élevant l'Investor Choice comme solution.
À travers ma lentille d'impact et de rentabilité, la question opérationnelle pour le marché énergétique n'est pas de savoir si le charbon "gagne" ou "perd" dans le discours, mais quelles signaux d'investissement deviennent dominants lorsque les grands gestionnaires réduisent leur visibilité en tant que moteurs d'agendas climatiques. Si le stewardship se retire sous la pression légale, l'ajustement ne supprime pas les risques physiques ou réglementaires du climat, il modifie simplement le mécanisme d'internalisation. Le risque réapparaît plus tard sous la forme de volatilité, de changements normatifs abrupts, de litiges d'entreprise ou de primes d'assurances.
D'un autre côté, il n'est pas utile de romantiser l'activisme actionnarial comme s'il était toujours synonyme de création de valeur. Lorsque l'engagement devient une posture réputationnelle, déconnectée des métriques d'efficacité, de productivité et de résilience opérationnelle, il ressemble trop à un coût fixe difficile à justifier. L'accord force le marché à professionnaliser le discours : moins de slogans, plus de comptabilité des risques et des retours.
Investor Choice comme pivot produit : la gouvernance se "désempaquette" et se vend par modules
L'expansion de Investor Choice est le point le plus perturbateur. Vanguard affirme que le programme permet à 20 millions d'investisseurs d'influencer le vote, couvrant plus de 3 billions de dollars en actifs à la fin de 2025. Avec l'accord, l'objectif se concrétise pour au moins la moitié des actifs en actions américaines qu'elle gère.
C'est un changement de conception du produit financier : l'indice cesse d'être seulement une exposition bon marché au marché et inclut une couche optionnelle de "préférences de gouvernance". En termes pratiques, le gestionnaire transforme un domaine historiquement traité comme un back-office réputationnel en un levier commercial et de mitigation légale.
Pour les dirigeants d'entreprises cotées, l'impact immédiat est tactique : la carte des parties prenantes devient plus complexe. Au lieu de dialoguer avec des équipes de stewardship concentrant l'intention de vote, un scénario s'ouvre où les campagnes de communication, les conseillers en vote et les narrations publiques peuvent influencer davantage les résultats. Lorsque le vote se disperse, celui qui domine la clarté, la cohérence et la crédibilité opérationnelle gagne l'avantage.
Pour les leaders de la durabilité d'entreprise, le message devient également inconfortable et utile : le progrès ne sera plus soutenu uniquement par "l'alignement" d'un petit nombre de gestionnaires. Il reposera sur la démonstration que chaque décision environnementale et sociale se traduit par des marges, de la productivité, de la stabilité de la chaîne d'approvisionnement, du coût de l'énergie, de la rétention des talents et des risques légaux. Les entreprises qui pourront auditer ce pont avec rigueur continueront d'attirer du capital même si le terme ESG devient politiquement toxique. Celles qui dépendaient de la pression institutionnelle comme substitut de stratégie perdront en dynamisme.
L'accord de Vanguard ne tue pas la durabilité ; il tue la commodité. Il déplace le centre de gravité de l'activisme de l'intermédiaire vers la compétitivité de l'émetteur. Et cela constitue, paradoxalement, un terrain où l'impact sérieux devient plus exigeant et plus défendable.
Mandat pour les dirigeants : sécuriser la stratégie avec des rentabilités vérifiables
Cet accord marque un tournant : la gouvernance d'entreprise entre dans une phase où le pouvoir de vote se fragmente et le gestionnaire indiciel réduit son exposition en tant que conducteur visible d'agendas. Le résultat n'est pas neutre. Cela favorise les entreprises qui peuvent déjà démontrer des performances avec des métriques concrètes, et punit celles qui s'appuyaient sur des récits génériques, tant du côté "vert" que du côté "anti-ESG".
La priorité des dirigeants est d'opérer avec une discipline qui résiste aux litiges, aux cycles politiques et aux caprices du marché. Cela exige que chaque engagement environnemental ou social ait une économie unitaire claire et que chaque décision énergétique ou industrielle intègre une gestion des risques qu'un comité d'audit puisse défendre sans slogans.
Le mandat pour les dirigeants est clair : auditons si leur modèle utilise les personnes et l'environnement comme intrants pour générer de l'argent, ou s'ils ont l'audace stratégique d'utiliser l'argent comme combustible pour élever les personnes, avec une rentabilité vérifiable et une gouvernance à l'épreuve des cycles politiques.
