Eclipse gewann 2,5 Milliarden Dollar, indem es auf das setzte, was niemand anfassen wollte
Als Lior Susan 2015 Eclipse Ventures gründete, war die vorherrschende Logik im Silicon Valley einfach: Software lässt sich ohne Fabrik, ohne Lagerbestand und ohne Arbeiter skalieren. Software-as-a-Service-Unternehmen zogen die Aufmerksamkeit der besten Fonds und der besten Ingenieure auf sich. Auf Halbleiter, Industrierobotik oder physische Recheninfrastruktur zu setzen, war bestenfalls eine Kuriosität. Im schlimmsten Fall ein Fehler in der Investitionsthese.
Susan beschrieb es ohne Umschweife auf einer kürzlichen StrictlyVC-Veranstaltung in San Francisco: Die ersten Jahre seien „ziemlich einsam" gewesen. Eclipse stieg 2016 mit einer Investition von 6,5 Millionen Dollar in Cerebras Systems ein, einem Chip-Startup, das für KI-Workloads entwickelt wurde, die zu jenem Zeitpunkt in kommerziellem Maßstab noch gar nicht existierten. Zehn Jahre später war aus dieser Wette ein investiertes Gesamtkapital von 147 Millionen Dollar geworden, und es entstanden Renditen in Höhe von 2,5 Milliarden Dollar, als Cerebras im Mai 2026 zu einem Preis von 185 Dollar je Aktie an die Börse ging – in einem IPO, der zusätzliche 5,5 Milliarden Dollar einbrachte. Der Multiplikator betrug das 17-Fache des eingesetzten Kapitals.
Die Zahl ist außergewöhnlich. Doch die Frage, die für jeden Analysten von Wertsystemen wirklich zählt, ist nicht, wie viel Eclipse gewonnen hat. Die Frage ist, welche Anreizstruktur diese Rendite ermöglicht hat, und ob diese Struktur Bestand hat – oder ob wir bereits den Höhepunkt vor dem Korrekturzyklus beobachten.
Warum Hardware wieder zur knappen Ressource wurde
Der Bedeutungsverlust von Software als rein verteidigungsfähigem Asset verlief nicht allmählich. Er war abrupt und folgte einer präzisen Mechanik. Das Aufkommen von Code-Generierungstools wie Anthropics Claude Code oder den neuesten Modellen von OpenAI legte eine Möglichkeit auf den Tisch, die die Märkte ein paar Jahre brauchten, um sie zu verdauen: Wenn jedes Unternehmen maßgeschneiderte Software zu einem Bruchteil der bisherigen Kosten generieren kann, komprimiert sich der Wert von in Standardlizenzen verpackter Software. Nicht auf einen Schlag, aber nachhaltig und kontinuierlich.
Susan fasste es in einem Satz zusammen, der nach der Veranstaltung weit zirkulierte: „Der Wettbewerbsvorteil bei Software ist verschwunden. Man kann praktisch für alles Code generieren". Und dann fügte er den entscheidenden Teil hinzu: „Was man mit generiertem Code nicht tun kann, ist die Herstellung von Siliziumwafern. Dafür braucht man Maschinen, Reinräume und Lieferketten, die Jahrzehnte brauchen, um aufgebaut zu werden".
Diese Lücke ist das eigentliche Asset. Nicht im abstrakten Sinne einer „Eintrittsbarriere", sondern im konkreten operativen Sinne: Das Humankapital, die behördlichen Genehmigungen, die Versorgungsvereinbarungen und die physische Infrastruktur, die zur Herstellung fortschrittlicher Hardware erforderlich sind, lassen sich nicht in einem achtzehnmonatigen Finanzierungszyklus replizieren. Physische Knappheit erzeugt eine Wertprämie, die Software heute nicht mehr mit derselben Glaubwürdigkeit beanspruchen kann.
Die öffentlichen Märkte spiegeln diese Überlegung bereits wider. Susan wies darauf hin, dass die Aktien von TSMC und Micron in den Monaten vor dem Cerebras-IPO historische Höchststände erreicht haben. Gleichzeitig verzeichneten erhebliche Teile der Unternehmenssoftware-Aktien im ersten Quartal 2026 Kursrückgänge, genau weil die Investoren begannen, die Möglichkeit einzupreisen, dass große Unternehmen ihre SaaS-Lizenzen reduzieren und mit Sprachmodellen eigene Tools entwickeln. Es handelt sich um eine Umverteilung von Wert zwischen den Schichten des Technologie-Stacks: Hardware steigt, generische Softwareanwendungen fallen.
Die Mechanik des Portfolios und wo sich das Risiko wirklich akkumuliert
Die Rendite von Cerebras ist die Schlagzeile, aber das Muster, das Eclipse parallel dazu aufgebaut hat, verdient für sich allein Aufmerksamkeit. Laut den Daten, die Susan präsentierte, sammelten die Unternehmen im Eclipse-Portfolio rund 15 Milliarden Dollar von externen Investoren im Jahr 2025 ein, und allein im ersten Quartal 2026 hatten sie bereits zusätzliche 4,5 Milliarden Dollar aufgenommen. Um diese Zahl einzuordnen: In den ersten acht Jahren von Eclipse als Firma überstieg das kumulative Gesamtvolumen externer Finanzierungsrunden seiner Portfoliounternehmen nicht die Marke von 4 Milliarden Dollar.
Dieser Skalensprung ist nicht nur ein Erfolgssignal; er ist auch ein Signal für strukturelle Spannungen. Wenn Kapital in dieser Größenordnung und mit dieser Geschwindigkeit in Sektoren mit langen Entwicklungszyklen fließt, intensiviert sich der Druck auf die Reifezeiträume. Die vier Portfoliounternehmen, die zuletzt massive Runden aufgenommen haben, sind untereinander sehr unterschiedlich: Wayve (autonomes Fahren, 1,2 Milliarden Dollar von Nvidia, Uber und drei Automobilherstellern), True Anomaly (Verteidigung und Weltraum, 650 Millionen Dollar), Bedrock Robotics (270 Millionen Dollar) und Oxide Computer (200 Millionen Dollar). Eclipse stieg bei allen als Series-A-Investor ein.
Das Modell von Eclipse hat eine klare innere Kohärenz: früh einsteigen, lange Kapitalzyklen aushalten und die Rendite abschöpfen, wenn der späte Markt mit großen Schecks kommt. In diesem Schema ist das Verwässerungsrisiko real, aber handhabbar, wenn die Überzeugung in der These dauerhaft aufrechterhalten wird. Das schwieriger zu handhabende Risiko ist das der Synchronisation: Wenn die späte Marktbegeisterung für physische Hardware in einem kurzen Fenster kommt und sich abkühlt, bevor diese Unternehmen eine Umsatzgenerierung in dem Maßstab erreichen, der ihre Bewertungen rechtfertigt, verteilt das Modell Verluste auf die Investoren der späteren Phasen – nicht auf Eclipse.
Das ist keine Anschuldigung. Das ist die Standardmechanik der Frühphaseninvestition. Aber das Muster verdient Sichtbarkeit: Eclipse gewinnt zuerst, die späten Investoren aus dem privaten Beteiligungskapital und schließlich die öffentlichen Aktionäre tragen den größten Teil des kommerziellen Ausführungsrisikos.
Die fünf Faktoren, die Susan in Einklang brachte, und was in dieser Gleichung fehlt
Die These, die Susan in San Francisco artikulierte, geht über die sektorale Wette hinaus. Er beschrieb fünf Bedingungen, die seiner Aussage nach zum ersten Mal in der amerikanischen Industriegeschichte zusammentreffen: Technologie (KI als Enabler physischer Hardware), Kapital (Rekordflüsse in Infrastruktursektoren), Kundennachfrage (Industrie und Regierung als nachhaltige Käufer), Talent (Ingenieure, die von der Software in Richtung Robotik, Halbleiter und Raumfahrt migrieren) und Politik (staatliche Subventionen und günstige Regulierung der Bundesregierung).
Der Vergleich mit Henry Ford und Andrew Carnegie war bewusst gewählt. Beide operierten in Momenten, in denen physische Infrastruktur das Nadelöhr der Wirtschaft war und in denen sich Kapital, Technologie und Politik ausrichteten, um eine generationenübergreifende Transformation zu beschleunigen. Die Analogie hat historische Überzeugungskraft, enthält aber auch eine implizite Warnung, die Susan nicht weiterentwickelte: Sowohl Ford als auch Carnegie bauten ihre Imperien auf einer hochkonzentrierten Wertverteilung auf. Die Frage, welcher Prozentsatz dieses Werts letztendlich in die Hände der Arbeiter, Lieferanten und Gemeinschaften gelangte, in denen sie tätig waren, gehört nach wie vor zu den am besten dokumentierten Debatten der Wirtschaftsgeschichte.
Susans Analyse der fünf Faktoren ist strategisch solide und empirisch durch die Kapitalflüsse gestützt. Wo die Gleichung eine unbeantwortete Variable aufweist, ist bei der finalen Verteilung unter den Akteuren des Systems: den Erstklassen-Hardware-Herstellern, ihren Lieferketten in Schwellenländern, den Infrastrukturbetreibern, die von diesen Chips abhängen, und den verdrängten Arbeitnehmern in Sektoren, die die Automatisierung absorbiert. Dass die fünf Faktoren für Gründer und Frühphasen-Investoren ausgerichtet sind, bedeutet nicht, dass sie es für alle Teilnehmer des Systems sind.
Der Validierungsmoment ist nicht das Ende des Zyklus
Der Börsengang von Cerebras und die Renditen von Eclipse sind nicht der Abschluss einer These; sie sind deren bisher sichtbarster Markttest. Die Unterscheidung ist wichtig, weil das Kapital, das jetzt in Robotik, Weltraumverteidigung, Infrastrukturcomputing und Halbleiter fließt, seine wirtschaftliche Fälligkeit in einem Zyklus erreichen wird, der seine erste vollständige Runde noch nicht abgeschlossen hat.
Was Eclipse in einem Jahrzehnt aufgebaut hat, ist eine privilegierte Einstiegsposition in Sektoren, in denen physische Knappheit weiterhin strukturell ist. Diese Position verliert Eclipse nicht durch den Erfolg von Cerebras; im Gegenteil, sie wird gestärkt für die Fundraising-Runden und die Co-Investoren, die jetzt darum konkurrieren werden, in demselben Portfolio vertreten zu sein. Das Risiko, das mit dem Erfolg tatsächlich zunimmt, ist der Druck auf Unternehmen in früheren Phasen, Bewertungen zu rechtfertigen, die durch die Begeisterung des späten Marktes aufgebläht wurden – bevor ihre Geschäftsmodelle die notwendige Cashflow-Generierung unter Beweis gestellt haben, um sie zu tragen.
Die Wertverteilung, die Eclipse mit Cerebras erreicht hat, ist innerhalb der Parameter des Risikokapitals ein legitimes und gut ausgeführtes Ergebnis einer über ein Jahrzehnt aufrechterhaltenen Überzeugung. Die Nachhaltigkeit dieses Modells hängt in Zukunft davon ab, ob die Unternehmen, die jetzt in späten Runden Hunderte von Millionen einsammeln, es schaffen, diese Kapitalspritze in operative Renditen umzuwandeln, bevor sich der Begeisterungszyklus für Hardware stabilisiert. Wenn ihnen das gelingt, wird die These von Eclipse in ihrer gesamten Architektur validiert sein. Wenn nicht, werden die Renditen von Cerebras der Gipfel einer Kurve gewesen sein – und nicht der Beginn eines nachhaltigen Anstiegs.
