فاني ماي تقبل العملات المشفرة كضمانات رهن عقاري وتعدل قواعد الائتمان العقاري
على مدار عقود، كانت عملية الحصول على رهن عقاري في الولايات المتحدة تعتمد على منطق بسيط: مستوياتك الائتمانية، دخلك القابل للتحقق، وإذا لزم الأمر، قيمة الأصول السائلة التقليدية لديك هي التي تحدد ما إذا كانت المؤسسة المالية ستقرضك مالاً لشراء منزل. فاني ماي، الهيئة الفيدرالية التي تضمن أو تُصدر أكثر من 40% من جميع الرهون العقارية في البلاد، قامت الآن بتغيير هذه المعادلة بشكل رسمي وبدون أي غموض: للمرة الأولى في تاريخها، ستقبل الأصول المدعومة بالعملات المشفرة كضمان لدعم الرهون العقارية.
تأتي هذه الخطوة في وقت خاص. إذ يتجه قطاع الأصول الرقمية نحو التعافي بعد سنوات من الاضطرابات، بما في ذلك إفلاس منصات التداول، وانهيار الرموز الرقمية، وزيادة التدقيق التنظيمي. ليس من الهين أن مؤسسة ذات وزن نظامي مثل فاني ماي توسع نطاقها ليشمل هذا العالم. حيث لهذه المعادلة تداعيات ملموسة على كيفية هيكلة المخاطر، ومن يمكنه الوصول إلى الائتمان العقاري ومدى استقرار القاعدة التي يُبنى عليها هذا الوصول.
الآلية خلف القرار
لفهم مدى هذا القرار، يجب فصل ما تقوم به فاني ماي عن ما يتصوره الناس. فاني ماي لا تستخرج الرهون العقارية بشكل مباشر. بل تشتري الرهون من البنوك والمقرضين، وتجمعها في أدوات دين وتبيعها للمستثمرين العالميين. يعتمد عملها على أن هذه الرهون قابلة للتنبؤ في سلوكها في الدفع، لأنها تعتمد على هذه القابلية للتنبؤ في بناء هيكل معدلاتها وهوامشها.
قبول العملات المشفرة كضمان يقدم متغيراً لم تتم معالجته على نطاق واسع في نماذج المخاطر الخاصة بالمؤسسة: تقلب الأصول الضامنة. فالرهن العقاري المدعوم جزئياً بالبيتكوين له ملف مخاطر يختلف اختلافاً جذرياً عن الملف المدعوم بحساب استثمار في صناديق مؤشر. إذا استخدم المقترض حيازاته من العملات المشفرة لإثبات قدرته المالية، وتعرضت تلك الحيازات لانخفاض بنسبة 60% في ستة أشهر، فإن معادلة الملاءة للقرض تتغير بشكل مفاجئ. ولست هنا أتحدث عن فقاعة، إذ فقد البيتكوين أكثر من 70% من قيمته بين نوفمبر 2021 ويونيو 2022. واتبعت الإيثريوم مساراً مشابهاً.
ليس الأمر أن العملات المشفرة غير صالحة كأصول. بل إن الضمان في الرهن العقاري يؤدي وظيفة أمين للخسائر، والأمين الذي يمكن أن يتقلص إلى النصف في ثلاثة أرباع سنوية لديه خصائص ميكانيكية تختلف كثيراً عن ذلك الذي يعمل ضمن نطاقات ضيقة. ستكون المعايير المحددة التي ستطبقها فاني ماي لحساب خصم قيمة الأصول المشفرة، والمعروفة باسم haircut، هي الرقم الأكثر أهمية في هذا التجربة.
الشريحة التي تسعى فاني ماي للوصول إليها
تتمتع هذه القرار أيضاً بمنطق تجاري يستحق التحليل بدون معتقدات مسبقة. هناك مجموعة من المشترين المحتملين، تتركز بشكل رئيسي بين 28 و42 عاماً، الذين جمعوا ثروة بطرق غير تقليدية خلال دورة ارتفاع الأصول الرقمية بين 2019 و2021. العديد منهم يمتلكون ثروتهم من خلال محفظات العملات المشفرة، وليس من خلال حسابات الوساطة التقليدية أو خطط التقاعد المؤسسية. بموجب المعايير الحالية للرهون، تعتبر تلك الثروة غير مرئية للمقرض.
تقوم فاني ماي بتحديد شريحة من الطلب المكبوت. إذا تمكنت هذه الشريحة من الوصول إلى السوق العقاري باستخدام أصولها الرقمية كرافعة، فسيزداد حجم الرهون التي يمكن منحها. بالنسبة لمؤسسة يعتمد عملها بشكل مباشر على حجم القروض التي يمكنها ضمانها وإصدارها، فإن لذلك قيمة اقتصادية مباشرة وقابلة للقياس.
ما هو مثير للاهتمام من وجهة نظر الهيكل المالي هو أن هذه الخطوة تحول تقلبات العملات المشفرة إلى فرصة للإقراض، لكنها تنقل جزءًا من المخاطر النظامية إلى المستثمرين الذين سيشترون في النهاية السندات المدعومة بهذه الرهون. وليس هذا بمشكلة جديدة في تاريخ فاني ماي، التي شهدت من قبل حالات حيث تجاوزت هندسة المخاطر قدرة إدارتها. الفارق هذه المرة هو أن الخطر مقوم بأصل تاريخه السعري لا يتجاوز 15 عاماً.
ما يجب على المقرضين التقليديين حسابه الآن
بالنسبة لأي بنك أو جمعية ائتمانية أو شركة تقنية تكنولوجيا الرهن العقاري تعمل تحت مظلة فاني ماي، فإن هذه الخبر تنبههم لاتخاذ قرار تشغيلي محدد: تعديل عمليات underwriting الخاصة بهم لتضمين التحقق، تقييم، وخصم الأصول المشفرة، أو البقاء خارج نطاق شريحة سيهاجمها منافسهم.
هذا التكيف ليس بالأمر الهين. يتطلب دمج مصادر البيانات في الوقت الحقيقي، تحديد أي المنصات أو الأوصياء مقبولين كدليل على الحيازة، وضع بروتوكولات للتحقق من أن الأصل غير مقيد كضمان لقرض آخر مؤمن عليه في وقت واحد، وتحديث نماذج المخاطر لتصوير سيناريوهات متوترة تتضمن انخفاضات بنسبة 50% أو أكثر في قيمة الضمان. كل ذلك له تكلفة تنفيذ ستقع بشكل غير متناسب على المؤسسات الصغيرة.
ستكون المؤسسات التي تنفذ هذه التعديلات بشكل دقيق، مع هوامش أمان واسعة على القيمة المعلنة للأصل المشفر، لديها منتج متميز وشريحة من العملاء تستعد لدفع تكلفة الوصول إلى الائتمان. أما تلك التي ستنفذها بشكل مرتخٍ، تنافس على الحجم دون تقدير دقيق للمخاطر، فستكرر المنطق الذي أدى إلى انهيار السوق العقاري في 2008: النمو من خلال معايير فضفاضة، وليس من خلال تحسين اختيار المخاطر.
العلامة التي تحدد ما إذا كان هذا ينتهي بشكل جيد أو سيء ليست في سعر البيتكوين يوم توقيع الرهن. بل في مقدار الخصم الذي يطبقه المقرض على تلك القيمة، وكم مرة يعيد تقييمها خلال عمر القرض، وما إذا كانت تلك الآليات للتحصيل ملزمة تعاقدياً أو تقديرية. قرض يدفع فيه المقترض قسطه الشهري من دخل ثابت، مستخدماً الأصل المشفر فقط كدليل على الثروة الأولية، له ملف مختلف تماماً عن ذلك الذي يعتمد فيه سداد الدين بشكل دوري على تصفية العملات المشفرة.
الأصول الرقمية لم تعد بحاجة إلى شرعية رمزية
هناك قراءة سطحية لهذه الأخبار التي تحتفل بها كالتأكيد النهائي على العملات المشفرة في النظام المالي التقليدي. تلك القراءة تفقد التركيز على النقطة التشغيلية. ما تفعله فاني ماي ليس تأكيداً أخلاقياً للأصول الرقمية: إنها تستجيب لضغوط ديموغرافية وثرائية موجودة بالفعل في السوق، وتسعى للقبض على حصة من أعمال الرهن العقاري التي تتركها معاييرها الحالية.
السؤال الذي يستحق أن يُطرح من منظور المقرض أو المدير المالي الذي يمول محفظته العقارية ليس إيديولوجياً. بل هو رياضي: ما هو الارتباط بين سعر الضمان المشفر واحتمالية تخلف المقترض عن السداد؟ إذا ساء كلاهما في نفس الوقت، وهو الأمر الذي يحدث عادة في الأسواق الهبوطية حيث تنخفض الأصول عالية المخاطر بشكل جماعي، فإن الضمان يفقد قيمته بالضبط عندما نحتاجه فيه أكثر. وهذا ليس فشلاً مفاهيمياً للعملات المشفرة كأصول؛ بل هو خاصية هيكلية يجب على نماذج المخاطر في الرهن العقاري استيعابها بصدق رياضي، وليس بحماس سردي.
المؤسسات التي تنجو من دورات الائتمان ليست تلك التي افتتحت أولاً فئة جديدة من الضمانات. بل هي تلك التي وضعت المعايير الصحيحة منذ البداية، وفرضت السعر المناسب مقابل المخاطر التي تحملتها، وبنت محافظتها على تدفقات سداد تأتي من دخل العملاء، وليس من تقدير الأصل الذي استخدموه للدخول إلى السوق.
