AngloGold Ashanti a généré 2,9 milliards en flux de trésorerie libre et mise tout sur le Nevada
L'or a battu 53 records de prix au cours de l'année 2025. AngloGold Ashanti en a tiré profit à chaque occasion, puis est allée encore plus loin.
Lors de son Assemblée Générale Annuelle tenue le 5 mai 2026, la société a présenté des chiffres que peu de compagnies minières ont jamais pu afficher dans leur histoire : 2,9 milliards de dollars de flux de trésorerie libre, un EBITDA ajusté de 6,3 milliards et des dividendes de 1,8 milliard, équivalant à 62 % du flux généré. Le bilan s'est clôturé en 2025 avec une position nette de trésorerie ajustée de 879 millions de dollars, sans dette nette. Pour un secteur qui a financé sa croissance pendant des décennies sur la base de l'endettement et des promesses, cela constitue une anomalie qui mérite d'être disséquée.
Mais l'assemblée n'a pas été qu'une célébration de métriques. Il y a eu une mort à Obuasi. Il y a un pari audacieux au Nevada qui ne produit pas encore un seul gramme. Et il y a des questions d'actionnaires sur l'écart salarial entre les genres, la biodiversité et les émissions, auxquelles on ne répond plus par de simples déclarations d'intention. Ce qui s'est passé dans cette salle en dit plus sur l'état du secteur aurifère mondial que n'importe quel rapport de consensus de marché.
Quand la discipline en matière de coûts devient un avantage structurel
Le chiffre qui m'intéresse le plus n'est pas le flux de trésorerie record. C'est celui-ci : alors que les pairs d'AngloGold Ashanti ont augmenté leurs coûts unitaires d'une moyenne de 24 % en termes réels depuis 2021, la compagnie les a maintenus avec une hausse de seulement 4 % grâce à son programme de Potentiel Total des Actifs. Ce n'est pas là une efficacité opérationnelle ordinaire. C'est un écart de productivité qui, dans un secteur où le prix de la matière première est fixé par le marché mondial, se traduit directement en marge bénéficiaire.
L'intégration de Sukari lors de sa première année complète sous la propriété d'AngloGold en constitue la preuve la plus concrète. La mine égyptienne a produit 500 000 onces à un coût total en espèces de 783 dollars par once, le plus bas de tout le portefeuille, et a généré « près d'un tiers du coût net de l'acquisition de Centamin » en une seule année. Si ce chiffre résiste à l'examen critique, la société a effectivement remboursé l'acquisition en trois ans d'exploitation, et non en dix. Cela ne se produit pas par hasard : cela se produit lorsque l'intégration post-acquisition donne la priorité à la capture d'efficacité plutôt qu'à la préservation des structures héritées.
La production totale a atteint 3,1 millions d'onces, soit une augmentation de 16 % d'une année sur l'autre. Obuasi a contribué à hauteur de 266 000 onces dans le cadre d'une montée en puissance vers la pleine capacité. Geita et Cuiabá ont compensé des perturbations localisées en améliorant la teneur et le rendement. Ce que le PDG Alberto Calderon a décrit comme la « cinquième année consécutive de respect des prévisions de production » n'est pas un détail anodin dans un secteur où les retards et les dépassements de coûts constituent la norme historique, et non l'exception.
L'architecture financière qui en résulte est celle d'une société qui a transformé une activité cyclique à capital fixe élevé en quelque chose qui ressemble davantage à un générateur de trésorerie prévisible. Elle n'a pas éliminé le risque lié au prix de l'or, mais elle a réduit son exposition aux deux facteurs qui ont historiquement détruit de la valeur dans le secteur minier : les dépassements de coûts opérationnels et les structures d'endettement rigides. Clôturer l'année 2025 avec une trésorerie nette positive, après avoir versé 62 % du flux de trésorerie libre en dividendes et financé des expansions, marque une position que peu de concurrents peuvent reproduire aujourd'hui.
Le Nevada comme pari générationnel, et non comme simple projet
La déclaration d'une réserve minérale inaugurale de 4,9 millions d'onces pour le Projet Arthur Gold au Nevada est le mouvement stratégique à la plus grande portée que l'assemblée a révélé. Il ne s'agit pas d'une réserve de maintien. C'est la pierre angulaire de ce que la société décrit explicitement comme sa stratégie à long terme pour établir une base de production à faible coût aux États-Unis.
L'étude de préfaisabilité complétée soutient une durée de vie minière initiale de neuf ans, avec une production annuelle estimée à 500 000 onces et un coût de maintien total de 954 dollars par once. Aux prix actuels de l'or — qui, au moment de l'assemblée, dépassaient les 3 300 dollars par once selon les contrats à terme du marché — cette marge par once est considérable. L'acquisition d'Augusta Gold, finalisée en octobre 2026, a élargi les options de développement dans le district.
Ce qui est analytiquement pertinent n'est pas seulement la taille du projet, mais la logique géopolitique qui le sous-tend. La production minière aurifère en Afrique de l'Ouest et en Afrique de l'Est, où AngloGold détient des actifs substantiels, est confrontée à des risques allant des perturbations électorales — comme celles enregistrées en Tanzanie autour des élections locales — aux pressions exercées par l'exploitation minière illégale, qui s'intensifient avec la hausse du cours du métal. Le président du conseil d'administration lui-même, Jochen Tilk, a souligné que les prix élevés de l'or renforcent les incitations à l'exploitation minière artisanale et aux incursions illégales dans les propriétés concédées.
Le Nevada offre un profil de risque opérationnel radicalement différent : une juridiction stable, des infrastructures développées, un régime réglementaire prévisible, même si celui-ci comporte ses propres délais d'obtention des permis. La société ne diversifie pas par effet de mode de marché. Elle construit une deuxième base productive dans une juridiction qui protège mieux la valeur dans des scénarios de stress politique sur les marchés actuels.
L'ajout de plus de 9 millions d'onces de nouvelles réserves minérales au cours de l'année 2025 — soit environ trois fois le volume épuisé — a marqué la neuvième année consécutive de croissance des réserves avant dépréciation. C'est un rythme de reconstitution des actifs que peu de sociétés du secteur parviennent à maintenir. Cela signifie que le moteur de production future ne dépend pas exclusivement du Nevada : il existe un portefeuille en cours de développement qui apporte un soutien indépendamment du temps que mettra le projet nord-américain à atteindre la production.
La mort à Obuasi et ce qu'elle révèle sur la gouvernance réelle
Aucune analyse de cette assemblée ne serait honnête si elle omettait ce qui s'est passé vingt jours avant la réunion. Un travailleur nommé Nicholas Owuku, âgé de 53 ans et employé par le sous-traitant Mining Tools Ghana, est décédé dans la mine d'Obuasi à la suite apparente de « la libération de matériaux depuis l'un des cheminées à minerai souterraines ». Le PDG a exposé aux actionnaires les détails de l'incident et s'est engagé à apporter un soutien continu à la famille, tandis qu'une équipe pluridisciplinaire enquête sur les causes profondes.
La tension entre la métrique de sécurité la plus basse jamais enregistrée — 0,97 blessure par million d'heures travaillées dans les opérations gérées — et un décès récent n'est pas une contradiction que l'on résout par un simple récit. C'est la tension structurelle inhérente à toute opération industrielle à grande échelle : les moyennes statistiques et les tragédies individuelles coexistent, et la gouvernance réelle se mesure à la vitesse et à la profondeur de la réponse apportée aux cas individuels, et non aux moyennes agrégées.
Ce que j'observe dans la structure de l'assemblée est quelque chose que les actionnaires institutionnels valorisent de plus en plus : l'intégration des questions de durabilité au sein du flux formel de la réunion, et non sous la forme d'une session séparée ou d'un appendice. Les questions posées par Zizipho Mabuya d'Aeon Investments Management sur l'écart salarial selon la localisation géographique, les métriques de biodiversité et de réhabilitation, les défis posés par les objectifs d'émissions après l'acquisition de Centamin, ainsi que les calendriers des passifs en Afrique du Sud, ont reçu des réponses concrètes à la tribune, assorties d'engagements nommément cités.
Sur la question des émissions : Calderon a réitéré l'objectif de réduction de 30 % des émissions de Scope 1 et 2 d'ici 2030 et a cité des projets spécifiques en cours — l'expansion solaire à Sukari, le raccordement au réseau à Geita déjà mis en œuvre avec de l'hydroélectricité, des projets solaires à Siguiri, et ce qu'il a décrit comme « le plus grand projet hybride renouvelable hors réseau du secteur minier australien » mis en service à Tropicana en 2025. La reconnaissance explicite du fait que l'acquisition de Centamin a complexifié le chemin vers cet objectif, plutôt que de la minimiser, est le type de communication qui construit la crédibilité auprès des investisseurs à long terme mieux que n'importe quelle déclaration de neutralité carbone sans soutien opérationnel.
Sur les passifs liés à la silicose en Afrique du Sud : l'assemblée a confirmé que les responsabilités liées au portefeuille sud-africain cédé incombent en grande partie aux nouveaux propriétaires, avec une exception explicite : AngloGold Ashanti « honorera ses obligations » découlant du recours collectif lié à la silicose par le biais d'un mécanisme de paiement préalablement convenu. Ce n'est pas une promesse générique. C'est une obligation contractuelle reconnue publiquement devant les actionnaires, ce qui, en termes de gouvernance, a un poids bien différent de celui d'une simple volonté déclarée.
Le marché de l'or ne pardonne pas la myopie à court terme
Ce qu'AngloGold Ashanti est en train de construire répond à une logique qui va bien au-delà du cycle de prix actuel. L'or a clôturé l'année 2025 avec 53 records historiques parce que les banques centrales ont acheté à un rythme sans précédent récent, que l'incertitude géopolitique a accru la demande d'actifs refuges, et que la production minière mondiale est restée relativement stable — autour de 3 000 tonnes annuelles — tandis que la demande institutionnelle et des particuliers s'est accélérée.
Cela crée une fenêtre de génération de trésorerie dont les sociétés dotées d'une meilleure structure de coûts profitent de manière disproportionnée. Mais le marché sait que les fenêtres se referment. Ce qui distingue les sociétés qui créent de la valeur générationnelle de celles qui se contentent de profiter du cycle haussier, c'est ce qu'elles font de ces liquidités pendant que le prix est encore favorable.
La décision d'AngloGold Ashanti de distribuer 62 % du flux de trésorerie libre en dividendes tout en maintenant une trésorerie nette positive et en finançant les réserves futures répond à une pression réelle du marché des capitaux : les investisseurs en mines d'or ont appris, après deux décennies de destruction de valeur par surinvestissement lors des cycles haussiers, qu'ils préfèrent les liquidités aujourd'hui à la promesse d'une production future qui arrive fréquemment en retard, à un coût excessif, ou tout simplement n'arrive pas. La société répond à cet apprentissage du marché, et ne l'ignore pas.
Le Nevada représente le pari que, lorsque ce cycle finira par se modérer, il existera une base de production à faible coût dans une juridiction de premier ordre, prête à soutenir les marges. Ce n'est pas une garantie. Les projets miniers de cette envergure ont une longue histoire de retards réglementaires et de coûts de construction supérieurs aux estimations de préfaisabilité. Mais la logique du pari est correcte : une véritable diversification juridictionnelle, un profil de coût compétitif, et un portefeuille de réserves qui ne dépend pas d'un seul actif pour justifier la valorisation.
Ce que contractent les actionnaires qui maintiennent une position dans AngloGold Ashanti n'est pas une exposition générique au prix de l'or. C'est une thèse spécifique : celle selon laquelle une compagnie minière dotée d'une discipline prouvée en matière de coûts, d'un bilan assaini, de réserves croissantes et d'une expansion dans une juridiction à faible risque peut délivrer des rendements supérieurs au cycle. L'assemblée de mai 2026 a fourni des preuves concrètes en faveur de cette thèse. L'exécution du projet Arthur Gold au Nevada déterminera si ces preuves se confirment dans la durée.
